Другие журналы

научное издание МГТУ им. Н.Э. Баумана

НАУКА и ОБРАЗОВАНИЕ

Издатель ФГБОУ ВПО "МГТУ им. Н.Э. Баумана". Эл № ФС 77 - 48211.  ISSN 1994-0408

Формирование рациональной структуры средств предприятия: критерии выбора решения при использовании экспертных методов

# 06, июнь 2009
авторы: Пилюгина А. В., Иванов А. Г.

 

 

pilyuginaanna@mail.ru
ivanov
-ag@mail.ru
МГТУ им. Н.Э. Баумана

 

 

Вопросы возможности и целесообразности управления структурой капитала давно дебатируются среди ученых и практиков. В рамках существующих подходов различия заключаются в определении цены (стоимости) капитала при изменяющихся соотношениях между долгом (заемным капиталом) и собственным капиталом (акциями).

Основной проблемой формирования структуры капитала, которая представляет удельный вес собственных и заемных средств предприятия, является поиск оптимального, определенного, в первую очередь по цене, их соотношения.

На сегодняшний день наибольшее распространение получили разработанные западными теоретиками-финансистами две основные теории, которые конкурируют друг с другом, – статическая теория и иерархическая теория структуры капитала.

Статическая теория структуры капитала рассматривается с установленным целевым отношением задолженности к стоимости активов, и постепенно компания, двигаясь по данному направлению, регулирует дивиденды для движения по направлению к целевым дивидендным выплатам.

Иерархическая теория структуры капитала представлена в виде финансовой иерархии, где компания предпочитает внутреннее финансирование внешнему и долг – собственному капиталу (эмиссия акционерного капитала). В иерархической теории компания не имеет четкого целевого отношения уровня задолженности к стоимости активов.

В работах отечественных ученых иерархическая теория структуры капитала была протестирована и подтверждена на примере тридцати публичных российских компаний. Но большинство эмпирических исследований теорий структуры капитала показывают, что ни одна из теорий не соответствует реальной финансовой практике компаний выбора структуры капитала. Выбирая структуру капитала, менеджеры на практике предпочитают пользоваться не теориями и моделями, а простыми эвристическими подходами.

Остается нерешенной основная проблема – отсутствуют простые в плане практического применения модели, отражающие влияние риска финансовых затруднений, роста доходов и различных аспектов политики финансирования компании, на стоимость собственного капитала. Отсутствие концепций и моделей негативно отражается на качестве принимаемых управленческих решений, касающихся финансирования инвестиций, выбора оптимальной структуры капитала, оценки фундаментальной стоимости акций компаний.

Для отечественных промышленных предприятий при выборе структуры капитала характерными являются следующие особенности:

  • финансовое состояние многих из них неудовлетворительное, при прогнозирования результатов деятельности российских компаний применяются модели, не позволяющие правильно прогнозировать динамику их финансового рычага, оценивать возможную высоту обещанной процентной ставки;

  • основные средства сильно изношены и требуют больших инвестиций для замены, существующие методы принятия инвестиционно-финансовых решений не в полной мере учитывают интересы государства, собственников компаний и связанных с ним лиц;

  • значительная часть акционеров (в основном, работников предприятия) не чувствуют себя в полной мере собственниками, не требуют дивидендов. Так же с момента начала реформ произошли и продолжают происходить кардинальные изменения в характере собственности на средства производства;

  • рынок корпоративных акций очень узок, котируются акции лишь небольшого круга предприятий; привлечение иностранных инвестиций способствовало усилению зависимости экономики России от мирового хозяйства, при возрастании уровня глобализации мировой экономики.

К перечисленным выше особенностям необходимо добавить классические факторы, связанные с ожиданиями различных групп потенциальных инвесторов относительно получения приоритета в случае банкротства или прекращения деятельности компании; права контроля над менеджментом; получения фиксированных выплат.

Выбор оптимального сочетания обычных и привилегированных акций, а также внутреннего и внешнего долга в значительной мере зависит от действительных потребностей и переговорных позиций различных групп инвесторов. Следует учитывать также экономические последствия выбора различных вариантов капитальной структуры компании.

В этой связи реальная структура источников финансирования на предприятии формируется с учетом следующих факторов:

  • темпов наращивания объемов производства и реализации предприятия. Повышенные темпы роста объемов производства требуют и повышенного финансирования;

  • стабильности динамики объемов производства. Предприятие со стабильным объемом производства может иметь относительно больший удельный вес заемных средств в пассивах и более значительные постоянные расходы;

  • уровня и динамики рентабельности. Рентабельные предприятия генерируют достаточную прибыль для финансирования развития и выплаты дивидендов и в большей степени обходятся собственными средствами;

  • структуры активов. Если предприятие располагает значительными активами, которые могут служить обеспечением кредитов, увеличение доли заемных средств будет целесообразно;

  • тяжести налогообложения. Чем выше налог на прибыль, чем меньше налоговых льгот и возможностей использовать ускоренную амортизацию, тем более привлекательно для предприятия долговое финансирование из-за отнесения хотя бы части процентов за кредит на себестоимость продукции;

  • отношения кредиторов к предприятию. Конкретные условия кредитного финансирования могут отклоняться от средних в зависимости от финансово-хозяйственного положения предприятия;

  • приемлемой степени риска для руководителей предприятия;

  • стратегических целевых установок предприятия;

  • состояния рынка краткосрочных и долгосрочных капиталов. При неблагоприятной конъюнктуре на рынке денег и капиталов часто приходится просто подчиняться обстоятельствам, откладывая до лучших времен формирование рациональной структуры источников средств;

  • финансовой гибкости предприятия.

Достигнутая предприятием рациональная структура средств не является стабильной, так как финансирование представляет собой динамичный процесс, а условия долгового финансирования изменяются во времени. Соответственно изменяются и предпочтения предприятий в выборе определенных источников внешнего финансирования.

В оперативном управлении финансами предприятия важно не превращать расчетное соотношение между заемными и собственными средствами в догму, но стремиться к максимальному приближению к нему хотя бы в среднем за достаточно длительный период, например год.

Поиск решения при формировании рациональной структуры средств предприятия требует применения количественных оценок, нацеленных на выявление оптимума соотношения двух типов капиталов. Количественные оценки должны быть дополнены качественным экспертным анализом определенного набора макро- и микрофакторов, влияющих на выбор политики финансирования. Окончательный ответ о соответствии структуры капитала задаче роста стоимости капитала владельцев компании может быть получен лишь при сведении результатов количественных оценок с качественными оценками в единый макет структуры капитала.

Для решения подобных задач и принятия обоснованных решений необходимо опираться на опыт, знания и интуицию специалистов. Опыт, понимание существа проблемы, чувство перспективы и интуиция помогают специалисту в ситуации неопределенности оценить значимость альтернативных исходов, выбрать наиболее предпочтительную цель и лучший критерий, а следовательно, наиболее рациональное решений.

При оптимизации бюджета капиталовложений, выборе варианта финансирования предприятия большую эффективность показывают коллективные экспертные методы (например, метод Дельфи и метод анализа иерархий). В отличие от традиционных подходов, привлечение экспертов обеспечивает более дифференцированную информацию, необходимую для принятия инвестиционных решений.

В ходе проводимого авторами статьи исследования была сформирована группа экспертов для оценки структуры капитала промышленного предприятия в форме открытого акционерного общества, находящегося на стадии устойчивого роста, акции которого на фондовой бирже не представлены.

Перед командой экспертов была поставлена цель – формирование структуры капитала компании при использовании следующих источников финансирования: акции, нераспределенная прибыль, банковские кредиты и облигационные займы.

Эксперты сформулировали стоящую перед ними задачу следующим образом: определение влияния источников финансирования на структуру капитала компании с учетом критериев, которым должна удовлетворять структура капитала; получение вектора приоритетов источников капитала.

Экспертами были определены четыре критерия, которым должна удовлетворять структура капитала компании:

  • повышение стоимости предприятия (бизнеса): приоритетной целью управления компании является максимизация богатства акционеров через повышение стоимости самой компании;

  • финансовая гибкость: способность компании собрать достаточный капитал для удовлетворения своих потребностей при возможности возникновения в будущем самых разнообразных непредвиденных расходов;

  • стоимость источников: стоимость привлекаемых ресурсов, транзакционные издержки;

  • финансовая устойчивость: стабильность финансового положения, выражающаяся в сбалансированности финансов, достаточной ликвидности активов, наличии необходимых резервов.

На основании экспертных оценок были установлены приоритеты критериев относительно друг друга и получены количественные показатели структуры капитала с учетом приоритетов критериев.

Использование экспертных оценок позволило получить результаты, в которых находят отражение не учитываемые ранее параметры политики финансирования компании с учетом их приоритетов, а также вектор приоритетов источников капитала.

Количественные показатели структуры капитала могут быть использованы как для внутреннего экономического анализа инвестиционно-финансовых решений, так и для внешнего финансового анализа деятельности эмитента, проводимого с целью оценки фундаментальной стоимости акций и выработки инвестиционных рекомендаций.

В границах внешнего финансового анализа результаты целесообразно использовать для прогнозирования политики финансирования российских компаний, оценки фундаментальной стоимости акций с целью выработки рекомендаций участникам рынка. В рамках внутреннего финансового анализа – при принятии решений относительно выбора целевого уровня финансового рычага, досрочного погашения облигаций. Эффект от применения экспертных методов проявляется, в первую очередь, в сокращении количества ошибочных решений.

Использование экспертных методов внутри компаний позволяет более полно учитывать интересы акционеров и других, связанных с предприятием лиц (путем дисконтирования рисковых обязательств по безрисковой ставке при расчете составной текущей стоимости), повысить доверие к инвестиционной программе со стороны внешних инвесторов (особенно, иностранных инвесторов). В результате растет эффективность инвестиционно-финансовой деятельности предприятий, проявляющаяся, в первую очередь, в снижении потерь, связанных с адаптацией к изменениям окружающей среды.

 

Список литературы

1. Myers Stewart C. Capital Structure. Journal of Economic Perspectives. Volum 15, Number 2. Spring, 2001, 81-102.

2. Луценко С.И. Имплементация теории оптимального финансирования российскими компаниями // Финансовый менеджмент. 2008. ╧ 6. С.70-79.

3. Рудык Н.Б. Структура капитала корпорации: теория и практика. – М.: Дело, 2004. – 272 с.

4. Саати Т. Принятие решений. Метод анализа иерархий. – М.: Радио и связь, 1993. – 320 с.

Поделиться:
 
ПОИСК
 
elibrary crossref ulrichsweb neicon rusycon
 
ЮБИЛЕИ
ФОТОРЕПОРТАЖИ
 
СОБЫТИЯ
 
НОВОСТНАЯ ЛЕНТА



Авторы
Пресс-релизы
Библиотека
Конференции
Выставки
О проекте
Rambler's Top100
Телефон: +7 (915) 336-07-65 (строго: среда; пятница c 11-00 до 17-00)
  RSS
© 2003-2020 «Наука и образование»
Перепечатка материалов журнала без согласования с редакцией запрещена
 Тел.: +7 (915) 336-07-65 (строго: среда; пятница c 11-00 до 17-00)